Aprirsi agli investitori per crescere

“Già il fatto che cataloghiamo sotto il nome di finanza straordinaria il private equity, i minibond, il venture capital o il private debt la dice lunga su quanta strada abbiamo ancora davanti. Una strada fatta di cambiamenti che dobbiamo avere il coraggio di affrontare, ma che richiedono prima di tutto una nuova cultura manageriale, anche da parte di noi imprenditori. È proprio su questo terreno culturale che, come Confindustria Varese, vogliamo accompagnare le nostre aziende e incidere sull’innovazione stessa del fare impresa”. Il passaggio è di Chiara Radrizzani, imprenditrice e Vicepresidente dell’Associazione datoriale varesina, pronunciato in apertura del “Festival della finanza per l’economia reale”, organizzato dall’Università LIUC in collaborazione con Confindustria Varese, AIFI e Investire. A colpire non è soltanto il riferimento agli strumenti finanziari alternativi, ma soprattutto l’utilizzo della parola “cultura”, che restituisce la dimensione reale di una sfida che guarda al lungo periodo.

Da questa consapevolezza riparte il dibattito in provincia di Varese, uno dei territori manifatturieri più dinamici del Paese, dove il tema delle operazioni di M&A (Mergers & Acquisitions), fusioni e acquisizioni, sta vivendo una nuova stagione. “Per anni abbiamo parlato di finanza straordinaria – spiega Marco Crespi, responsabile dell’area finanza di Confindustria Varese – ma oggi questa distinzione ha sempre meno senso. La finanza alternativa deve entrare stabilmente nella cultura d’impresa, esattamente come accade nei sistemi economici più evoluti”. I numeri raccontano una trasformazione già in corso. Secondo i dati illustrati da Crespi, tra il 2018 e i primi nove mesi del 2024, le aziende lombarde hanno concluso 3.140 operazioni di M&A, mentre nella sola provincia di Varese, i deal sono stati 135, per un controvalore complessivo di circa 1,4 miliardi di euro. Ma non solo, nel territorio, come rileva KPMG, si registra un certo fermento anche a livello di private equity. Nel Varesotto, sono 40 le società che sono partecipate da fondi di private equity e 27 le operazioni effettuate dal 2021 ad oggi, considerando anche i primi mesi del 2026. Dati, questi, che descrivono l’evoluzione di un territorio storicamente caratterizzato da un capitalismo familiare diffuso e da una forte identità manifatturiera.

Negli ultimi vent’anni Confindustria Varese ha lavorato per diffondere strumenti di finanza alternativa come minibond, crowdfunding, private equity, quotazioni in Borsa e programmi Elite. “L’M&A sta vivendo una nuova primavera – osserva Crespi – perché molte imprese si trovano ad affrontare contemporaneamente esigenze di crescita, successione imprenditoriale e apertura a nuovi capitali. Cercano quindi strumenti diversi rispetto al tradizionale credito bancario. E la cosiddetta finanza straordinaria non serve solo a ridurre il costo del denaro, ma porta con sé reputazione, governance, organizzazione e capacità di reporting. È un vero cambio di paradigma”. Esistono anche alcuni rischi. Il principale è che il territorio possa trasformarsi in un terreno di “shopping industriale” da parte di investitori stranieri interessati soprattutto all’acquisizione di know-how e quote di mercato. “Il nostro obiettivo – sottolinea Crespi – è favorire operazioni capaci di mantenere ricchezza, competenze e occupazione sul territorio. Il problema non è l’arrivo dei capitali, ma il rischio che le imprese vengano progressivamente svuotate”. Per questo gli industriali varesini hanno avviato un desk dedicato alle operazioni di M&A, coinvolgendo professionisti specializzati del territorio. “Serve una risposta di sistema – aggiunge Crespi – perché molte piccole e medie imprese non conoscono ancora a fondo questi strumenti o li percepiscono come qualcosa di distante dalla propria realtà”.

Sul fronte giuridico, il ruolo delle tutele contrattuali resta centrale. L’avvocato Cecilia Cagnoni disting due momenti fondamentali: la fase precontrattuale e quella contrattuale. “Prima della firma – spiega –, l’acquirente deve effettuare una due diligence (processo di indagine e verifica condotto prima di un’operazione finanziaria o commerciale, ndr) approfondita sulla società target per verificare aspetti legali, fiscali, finanziari e commerciali. È una fase decisiva per individuare eventuali criticità e rischi”. Parallelamente, vengono sottoscritti accordi di riservatezza che impediscono l’utilizzo improprio dei dati aziendali. La fase contrattuale ruota invece attorno alle garanzie patrimoniali e agli obblighi di indennizzo. “L’acquirente chiede tutele precise sulla consistenza della società e strumenti di protezione nel caso emergano passività non dichiarate”, spiega Cagnoni. Tra questi figurano escrow account, garanzie bancarie e polizze warranty & indemnity, sempre più diffuse anche nel mercato italiano. Centrale è poi il cosiddetto closing, cioè il momento in cui l’operazione viene effettivamente eseguita. “Il closing può coincidere con la firma del contratto oppure arrivare mesi dopo – precisa Cagnoni – soprattutto quando sono necessarie autorizzazioni antitrust o verifiche regolatorie. In quel periodo è fondamentale preservare il valore dell’azienda”.

Dietro il ritorno dell’M&A c’è anche l’evoluzione del capitalismo familiare varesino. Molte imprese stanno vivendo il passaggio verso nuove generazioni di imprenditori formati all’estero, più aperti ai mercati internazionali e agli strumenti finanziari innovativi. Aziende capaci di crescere attraverso acquisizioni internazionali, investimenti in ricerca e sviluppo e modelli di governance più evoluti. “Le nuove generazioni – osserva la professionista – stanno introducendo innovazione anche nell’approccio alla finanza e alla gestione aziendale”. Resta il nodo di un sistema Paese ancora frenato da tempi della giustizia troppo lunghi, incertezza normativa e lentezza burocratica. Fattori che continuano a pesare sulle decisioni degli investitori.

Come valutare le piccole e medie imprese in operazioni di M&A

Nel panorama delle operazioni di M&A, la valutazione delle PMI richiede un approccio valutativo attento e multidimensionale. Il valore dell’impresa può essere in questi casi strettamente legato alla figura dell’imprenditore, al suo know-how e alla sua rete di relazioni accumulate nel tempo. In tale contesto, può diventare maggiormente complesso determinarne il potenziale prospettico in un piano industriale ed il valore reale.

Dal punto di vista metodologico, rimangono validi gli approcci tradizionali di valutazione con utilizzo di metodi di base quali, a titolo non esaustivo:

• i flussi di cassa attualizzati Discount Cash Flow con la seguente formula di base DCF= CF1/(1+r)1 + CF2/(1+r)2 +……+ CFn/(1+r)n + TV / (1+r)n dove:
• CF = Cash Flow di periodo;
• r = discount rate di periodo, può essere calcolato con la formula Weighted Average Cost of Capital WACC = (E/(D+E))×Ke + (D/(D+E))×Kd×(1 – t) dove E=Equity, D=Debt, Ke=Cost of Equity (rendimento atteso dagli azionisti), Kd= Cost of Debt (costo medio del debito), t= tax rate (aliquota d’imposta sul reddito);
• TV = Terminal Value che può essere calcolato con formule di rendita perpetua o multipli di uscita.

• i multipli di mercato Enterprise Value (EV) = EBITDA x multiplo EV/EBITDA che può essere:
• 3x – 5x EBITDA per micro imprese;
• 4x – 6x EBITDA per PMI tradizionali e stabili (Manifattura, Servizi maturi, Commercio);
• 7x – 10x+ EBITDA per PMI ad alta crescita o tecnologiche (Software, Digitale, Healthcare).

• reddituali:
• formula a durata illimitata V=R/i R=reddito medio normalizzato i=tasso di capitalizzazione;
• formula a durata limitata V = R1/(1+i)1+ R2/(1+i)2 +……+ Rn/(1+i)n + Vn / (1+i)n R = reddito atteso i = tasso di capitalizzazione Vn = valore di liquidazione alla fine periodo.
• patrimoniali: il valore economico K = PN + DA + DP dove PN patrimonio netto, DA rettifiche dell’attivo, DP rettifiche del passivo.

Tuttavia, la loro applicazione richiede opportune valutazioni e rettifiche, quali: la normalizzazione del reddito, talvolta influenzato da politiche familiari e da spese personali (compensi, spese auto, fringe benefit, viaggi e trasferte); la rettifica di indebitamento finanziario se legato a operazioni finanziarie familiari; la valutazione di asset più intangibili dell’impresa, quali, ad esempio, la solidità delle relazioni commerciali con clienti e fornitori, il know-how (anche con brevetti valutabili), le competenze e la qualità del capitale umano, con l’obiettivo di determinare quale sia il vero patrimonio intangibile aziendale e minimizzare i rischi che alcuni elementi dello stesso siano più legati a singole persone o all’imprenditore cedente; in caso di presenza di familiari della proprietà nella gestione, la valutazione di come sia stato gestito il passaggio generazionale e l’integrazione e quale sia il potenziale già espresso o ancora inespresso, di giovani familiari in termini di competenze, capacità gestionali, nonché di dedizione verso l’impresa, che possono essere un punto di forza per la continuità della stessa.

In sintesi, serve una valutazione integrata, con approccio multidimensionale ed una sensibilità maggiore nei casi d’impresa familiare, per poter cogliere meglio le capacità potenziali dell’azienda. Chi compra deve essere consapevole dell’impegno richiesto e delle sue responsabilità sul futuro ritorno dell’investimento. Non basta mettere denaro. Serve dedicare il tempo necessario per prendersi cura dell’impresa acquisita, con intelligenza imprenditoriale e passione, definendo una strategia corretta e le azioni di set up (rinnovamento), nonché esplicitarle in un adeguato piano industriale.

Massimo Solbiati, Commercialista e docente LIUC